再ステークエコシステムの新しい機会：流動性再ステーク派生プロトコルAgilelyの解析

イントロダクション

イーサリアムがPoSに移行した後、ステークされた基盤プロトコルが発行したパッケージETHはエコシステムにも約4%の無リスク利回りをもたらしました。将来的には、特定の新しいプロトコルがイーサリアムのステーキングノードのセキュリティをネットワークから分離し、再ステークを通じて複数のPoSネットワークに提供する可能性があります。これにより、エコシステム内の基準利率がさらに6%-8%に引き上げられることが期待されています。この基盤の上でレバレッジをかけることで、ユーザーは約10%の長期無リスク収益を得る可能性があります。多くの類似プロジェクトの中で、あるプロトコルが再ステークトークンをいち早く受け入れました。

! リステーキングの物語の下でのアルファの機会は? 最初の流動性再誓約デリバティブプロトコルAgilelyの詳細な分析

このプロトコルについて

簡単に言うと、これは安定したコインの発行プロトコルです。これが発行する安定したコインは、Liquityモデルに基づく全鎖生息安定コインであり、ユーザーが保有するだけで利息を得られることを保証しつつ、この安定したコインが常に$1に固定されることを保証するために、複数の革新的なメカニズムを通じて、収益性と流動性の特性のバランスを取っています。

今年流動性ステーク派生品サイドが興起した後、流動性、安定性、収益性を兼ね備えた生息安定コインがDeFiプレイヤーの注目を迅速に集めました。5月から複数のプロジェクトが相次いで発表され、総ロック量は$400mに達し、無視できない力に成長しました。この新しいプロトコルは多くの長所を取り入れ、製品設計において最も多くの革新点を保ち、同時にトークン設計においてトークンがプロトコルの実際の収入をキャッチできることを保証しており、これは同類のプロトコルにはない利点です。

CDP(に基づくデット担保ポジション)のステーブルコインモデルは、MakerDAOによって最初に提案されました。ユーザーはプロトコル内で資産を過剰にステークし、それを担保として使用して、プロトコルが発行するステーブルコインを借り出します。しかし、最大250%の担保率は、基盤となる資本効率を低下させています。

その後、LiquityはクラシックなCDPステーブルコインモデルを提案し、ハード・ソフトの二重ペッグと三層清算モデルを通じて最低担保率110%を実現し、優れた資本効率を達成しました。Liquityが発行するステーブルコインLUSDは、市場の2年間の牛熊の波動を経ても価格が常に$1にペッグされていることから、そのメカニズム設計の完璧さが伺えます。この新しいプロトコルは、Liquityの価格安定メカニズムを採用し、ステーブルコインの価格安定性を保証します。

Liquityの安定性メカニズムの振り返り

LiquityのCDPステーブルコインLUSDの設計は主に以下のいくつかの側面を含みます。ソフト/ハードペッグによるLUSD価格のペッグ、安定プール-債務再分配-回復モデルがプロトコルの安全性を保証し、鋳造手数料率と償還手数料率の変化によって需給をコントロールします。これらのモジュールが相互作用することで、LUSDの安定性が保障され、CDPに基づくステーブルコインの最良モデルとなっています。

Liquityの価格安定メカニズム

LUSDは米ドルにペッグされたステーブルコインであり、最も重要で核心的な属性は安定性です。その価格安定メカニズムは、ハードペッグとソフトペッグの2部に分かれています。ハードペッグ部分は、最低110%の担保率を確定することにより、価格上限を$1.1に設定します。もしLUSDの価格が$1.1を超えた場合、ユーザーはイーサリアムを担保（110%担保率）としてLUSDを鋳造し、市場で売却して無リスクのアービトラージを得ることができます。また、ハードリデンプション/返済の経路を提供することで、価格下限を1に制約します。もしLUSDの市場価格が1を下回った場合、誰でも市場でLUSDを購入し、LiquityプロトコルからETHを交換/担保をリデンプトすることで無リスクのアービトラージを行うことができます。オープンアービトラージ経路を提供することで、LUSDの価格を$[1-リデンプション手数料率, 1.1]の間で安定させます。

ソフトペッグ部分は、いくつかの部分に分かれています。まず、プロトコル主導の長期的な市場心理の強化があります。Liquityシステムは、人々に1LUSDの価値が1USDであることを強化します。ユーザーは長期的なゲームの中で1LUSD=1USDのコンセンサスに達します。そして、市場のユーザーがLUSDの価格範囲に対して[1-償還手数料,1.1]の心理的期待を持つ限り、ユーザーは高値でLUSD(を$1.09で購入することはなく、最大損失は9%、最大利益は1%)にはならず、低値でLUSDを売却することもありません（Liquityプロトコル内で無リスクのアービトラージが可能です）。そのため、LUSDの価格は価格上限と下限に近づくことはありません。それに加えて、アルゴリズムによって決定される一回限りの発行手数料が追加の安定メカニズムとして機能します。金利を上げるのに比べ、発行手数料を増やすことは新たに発行されるLUSDの鋳造数量に直接的に影響を与えることができます。具体的には、下記の「供給と需要のコントロールメカニズム」セクションを参照し、発行手数料と償還手数料の共同作用によって基礎通貨の発行数量をコントロールし、LUSDの市場価格を調整します。

! リステーキングの物語の下でのアルファの機会は? 最初の液体レプレッジデリバティブプロトコルAgilelyの詳細な分析

Liquityの清算メカニズム

Liquityの清算メカニズムは、安定プール-ポジション再配分-回復モードをプロトコルのセキュリティラインとして構成されています。通常の操作では、清算ユーザー（つまり、担保率が110%未満に低下したユーザー）は、安定プールによって清算の対戦相手として扱われます。しかし、安定プール内のLUSDリソースが清算ポジションをサポートするのに十分でない場合、システムはポジション再配分メカニズムを起動します。最後に、全システムの担保率が150%未満に低下すると、システムは回復モードに切り替わります。

この清算プロセスでは、安定プールが第一の防御線であり、最も一般的な保護手段でもあります。また、債務の再分配と回復モデルは、主に極端な状況におけるプロトコルの安全保護メカニズムです。

• ステーブルプール：プロトコルのレベルでユーザーの清算の対手方として存在します。LUSD保有者はLUSDをステーブルプールに預けます。ポジションが清算される必要があるとき、外部の清算人はステーブルプールを呼び出して清算を行います。清算人は0.5%の担保と50LUSDのガス補助を受け取ります。残りの99.5%のETHはステーブルプールの預金者のものとなります。理論的には、ステーブルプールの預金者は最大で10%のETH利益を得ることができます（110%の清算ラインをわずかに下回ったときに清算を行い、破棄されたLUSDに対して1.09945倍のETHを取得します）が、この行動は実際にはETHが下落している範囲内でETHを購入することに注意が必要です。ETH価格が継続的に下落し、利益を迅速に引き出して交換しない場合、損失を被る可能性があります。

• ポジションの再分配：安定プール内のLUSDが使い果たされた際、システムは清算待ちのETHと返済待ちのLUSDを割合に応じてすべての既存ポジションに再分配します。担保率が高いほど受け取る債務と担保が増え、これによりシステムが連続清算に陥ることを防ぎます。現時点では、数回の市場大暴落にもかかわらず、システムはポジションの再分配を開始していません。

• 回復モード：システムの総ステーク比率が150%未満になると、システムは回復モードに入り、システム全体のステーク率を迅速に150%以上に引き上げます。回復モードでは、清算行為が比較的複雑です。全体的に見て、ステーク率が150%未満のポジションは清算される可能性がありますが、プロトコルはユーザーの最大損失を10%に設定しています。一度の大暴落でLiquityは回復モードに入りました。

! リステーキングの物語の下でのアルファの機会は? 最初のリキッドリステーキングデリバティブプロトコルの詳細な分析Agilely

Liquityの供給と需要の制御メカニズム

ステーブルコインとして、LUSDは伝統的な通貨と同様に、マネーマーケットの操作を通じて通貨供給を制御します。具体的には、鋳造と償還の金利を調整することでLUSDの需給を管理し、鋳造手数料と償還手数料は償還の時間と周期に応じて調整されます。もっと具体的には、誰も償還しない場合、システムの鋳造と償還の手数料は低下し、償還行為が増加すると償還手数料も増加します。伝統的なマネーマーケット操作と比較して、このメカニズムは防御的であり、大規模な償還の発生を防ぐために償還手数料を増加させることに重点を置いています。

Liquityでは、一度限りの発行手数料と償還手数料のみが徴収され、これらはプロトコル内のグローバル変数BaseRateに基づいて計算されます。発行手数料は、BaseRate*発行量に等しい数値です。償還手数料は、(BaseRate+0.5%)*償還ETHの価値に等しい数値です。

引き出し行為が発生しない場合、BaseRateは時間とともに0に減少し、半減期は12時間です。引き出し行為が発生した場合、BaseRateは一定の公式に従って計算されます。

償還に伴う手数料を調整することで、ハード・ペッグの価格下限に影響を与えます。Liquityのホワイトペーパーの推計に基づき、貨幣数量理論に基づいて、一定のパラメータが設定されており、利益最大化アービトラージャーは、償還と回復に必要なLUSDを結びつけます。

全体的に見て、Liquityは優れたメカニズム設計により全体システムの正常な運営を保障しています。事実、これらのシステムの実行可能性が証明されており、Liquityは運営開始以来、良好な運営を維持しており、LUSDは安定性と資本効率の面で極致に達しています。

Liquityに基づく新しいプロトコルメカニズムの革新

担保

担保品のレベルでは、このプロトコルにおいてユーザーはETH、主要なラップドETH、GLPなどの利息生成資産を担保として使用してステーブルコインを発行します。その後、再ステークトークンも接続され、これら自身が持つ金利をステーブルコインに引き継ぎ、ステーブルコインの金利を向上させます。

! リステーキングの物語の下でのアルファの機会は? 最初のリキッドリステーキングデリバティブプロトコルAgilelyの詳細な分析

利率モデル

本節では、プロトコル内の料金について主に議論します。これには、鋳造、償還、及び借入手数料が含まれます。鋳造および償還手数料は一度限りの費用であり、借入手数料は未払いの債務が時間とともに蓄積されることで発生する費用です。

ミント手数料：ユーザーがプロトコル内でステーブルコインをミントする際に支払う必要がある一度の費用を指します。このプロトコルはLiquityのBaseRateモデルを選択し、それに基づいて変更を加えています。BaseRateが時間とともに減少する部分に減衰因子を追加し、各インスタンスごとに異なる減衰因子を決定しています。

償還手数料：ユーザーがローンを返済し、プロトコルから自分の担保を取り戻すために必要な費用を指し、通常は発行手数料より高くなります。このプロトコルの発行手数料はBaseRate+0.5%です。

借入手数料：ユーザーが未払いの債務に対して時間の経過とともに累積される費用を指します。一部のプロトコルでは、ユーザーに長期借入を促すためにこの費用を免除することを選択しています。このプロトコルでは、通貨の総量を調整するために動的金利を革新的に設計しました。

安定メカニズム

本節は、このプロトコルがステーブルコインの安定メカニズムとしての役割について、主にハードペグとソフトペグの二つの部分に分けて議論します。

• 硬いペッグ：ETH担保に対して110％の最低担保率を提供し、価格上限を保証し、価格下限を保証するための引き換え経路を提供します。
• ソフトペッグ：プロトコル主導による長期的な市場心理ゲームに依存して1:1のコンセンサスに達するだけでなく、このプロトコル内部には動的金利が埋め込まれており、安定コインの市場投入を調整することによってマクロ的に価格を調整します。

清算メカニズム

このプロトコルは、システムの安全性を保証しつつ、より公平であり、清算インターフェースをフロントエンドに配置することで参入障壁を下げ、より多くの人々が参加できるようにしています。特定のプロジェクトのように、専門のボットを運用する必要がなく、さらにこのプロトコルは、従来の安定プールをスマート安定プールに最適化しました。ユーザーが投入したステーブルコインは、清算が発生する可能性が最も高く、潜在的な清算資金のギャップが最大の担保の安定プールに配置されます。

! リステーキングの物語の下でのアルファの機会は? 最初の流動性再誓約デリバティブプロトコルAgilelyの詳細な分析

PSM ###

イーサリアムのステーク報酬に加えて、このプロトコルは実物資産の収益を捕らえることにも取り組んでおり、プロトコルの収入を多様化するためにPSMモジュールを設定して金利を引き上げ、DAIの虹吸を実現し、収集したDAIをMakerDAOと組み合わせることで、プロトコルがMakerDAOの国債収益を捕らえることができるようにします。

プロトコル内価値流向

このプロトコル内には、ミント/リデンプションや貸出手数料、PSMの取引手数料、安定プールの追加手数料、担保の収益、およびPSM内の実物資産収益など、複数のビジネス収入が存在します。