Phân tích lý thuyết ba đĩa về hiệu suất gần đây của Ethereum
Hiệu suất gần đây của Ethereum khiến người ta cảm thấy khó hiểu. Mặc dù các yếu tố cơ bản về công nghệ và nhà phát triển vẫn mạnh mẽ, nhưng phản ứng của thị trường lại không như mong đợi. Hãy cùng chúng tôi phân tích hiện tượng này từ hai góc độ cung và cầu.
Phân tích phía cầu của Ethereum
Nhu cầu của Ethereum có thể được chia thành hai yếu tố lớn là nội sinh và bên ngoài.
Các yếu tố nội sinh chủ yếu chỉ những ứng dụng mới được định giá bằng ETH do sự tiến bộ công nghệ của Ethereum mang lại, như cơn sốt ICO năm 2017 và cơn sốt DeFi năm 2020/2021. Thị trường bò đợt này ban đầu hy vọng vào L2 và Restaking sẽ trở thành động lực chính, nhưng thực tế chứng minh rằng những ứng dụng mới này khó có thể kích thích sự tăng trưởng bùng nổ. Hệ sinh thái L2 và chuỗi chính có sự trùng lặp cao, khó mang lại gia tăng đáng kể; trong khi PointFi và Restaking mặc dù đã khóa một phần ETH, nhưng không tạo ra khối lượng tài sản mới định giá bằng ETH. Khác với các dự án YFI, CRV, COMP ở vòng trước, hiện tại các dự án restaking lớn như Eigen, Rez, Ethfi đều chọn định giá bằng USDT trên sàn giao dịch, thay vì định giá bằng ETH trên chuỗi. Trong trường hợp này, sự cần thiết của người dùng nắm giữ ETH giảm đi đáng kể.
Ngoài ra, hiệu ứng của cơ chế đốt ETH do EIP1559 mang lại cũng không như mong đợi. Khi một lượng lớn giao dịch chuyển sang L2, lượng đốt trên chuỗi chính giảm mạnh,进一步削弱了对ETH的需求.
Về các yếu tố bên ngoài, môi trường vĩ mô đã chuyển từ đợt nới lỏng trước đó sang đợt thắt chặt hiện tại. Về đầu tư của các tổ chức, đợt trước chỉ cho phép mua vào quỹ tín thác Grayscale, trong khi đợt này ETF có thể vào ra. Kể từ khi ETF được mở trong một tháng qua, dòng tiền ròng đã rút ra 140.83K, chủ yếu đến từ Grayscale. Điều này trái ngược hoàn toàn với dòng tiền ròng liên tục vào Bitcoin ETF, phản ánh rằng cả nhà đầu tư cũ và mới của ETH đều đang chốt lời qua ETF.
Phân tích cung bên Ethereum
Ethereum về bản chất là một tài sản chia cổ tức, bất kể trong thời kỳ POW hay POS, áp lực bán chủ yếu đến từ việc sản xuất mới. Tuy nhiên, sau khi chuyển đổi sang POS, cấu trúc chi phí sản xuất đã thay đổi một cách căn bản.
Trong thời kỳ POW (trước ngày 15 tháng 9 năm 2022), chi phí để thợ mỏ nhận được ETH bao gồm chi phí cố định (như đầu tư máy đào) và chi phí gia tăng (như tiền điện, phí lưu trữ, v.v.). Những chi phí này được tính bằng tiền pháp định và thuộc về chi phí chìm không thể thu hồi. Khi giá ETH thấp hơn chi phí nhận được, thợ mỏ sẽ chọn ngừng bán, từ đó cung cấp hỗ trợ cho giá ETH. Khi sự cạnh tranh trong việc khai thác gia tăng và chi phí tăng cao, cơ chế này còn liên tục nâng cao mức giá đáy của ETH.
Tuy nhiên, sau khi chuyển đổi sang POS (sau ngày 15 tháng 9 năm 2022), cơ chế này đã hoàn toàn thay đổi. Các xác thực đã thay thế cho thợ mỏ, và việc stake ETH có thể mang lại lợi nhuận. Chi phí của các xác thực (như phí máy chủ) gần như có thể bỏ qua, trong khi đó, người stake hầu như không có chi phí nào ngoài chi phí cơ hội. Điều này có nghĩa là không còn tồn tại "giá tắt máy", người stake có thể liên tục bán ETH mà không cần lo lắng về vấn đề chi phí. Ngay cả khi chúng ta giả định rằng giá vào của người stake là giá trung bình của vòng trước, cơ chế này cũng không thể nâng cao mức giá đáy của ETH như thời kỳ POW.
Bài học lịch sử và triển vọng tương lai
Nguồn gốc của cuộc khủng hoảng hiện tại của Ethereum có thể được truy nguyên về cuối thời kỳ ICO năm 2018. Khi đó, nhiều dự án đã bán tháo ETH một cách hỗn loạn, dẫn đến giá giảm xuống dưới 100 đô la. Để tránh tình huống tương tự xảy ra lần nữa, cộng đồng Ethereum đã thực hiện một loạt các biện pháp, bao gồm nhấn mạnh lộ trình, dẫn dắt câu chuyện và tính chính thống, đồng thời hình thành một "vòng lõi" gồm các nhà phát triển cốt lõi và VC.
Tuy nhiên, phương pháp này cũng mang đến những vấn đề mới:
Tốc độ phân tách quá thấp: Số lượng dự án có khả năng thu hút nguồn vốn và tính thanh khoản lớn giảm mạnh.
Hiệu suất Beta của thị trường không tốt: Việc nhấn mạnh quá mức vào "Hồi giáo" và "đồng thuận trong圈" đã dẫn đến việc định giá quá cao, khiến lợi nhuận Beta yếu hơn so với các chuỗi công khai khác.
Thêm vào đó, việc L2 làm giảm cơ chế đốt và áp lực bán chi phí thấp do POS mang lại đã cùng nhau dẫn đến tình trạng khó khăn hiện tại của Ethereum.
Tóm tắt kinh nghiệm
Tài sản chia cổ tức muốn ổn định lâu dài, cần xây dựng cấu trúc chi phí cố định và gia tăng tính bằng tiền pháp định, và theo đó, khi tính thanh khoản của tài sản tăng lên, liên tục nâng cao đường chi phí, từ đó nâng cao giới hạn giá của tài sản.
Giảm áp lực bán chỉ là chiến lược ngắn hạn, mục tiêu lâu dài nên là biến đồng tiền gốc thành tài sản định giá, để việc nắm giữ không còn hoàn toàn phụ thuộc vào mức tăng của đồng tiền gốc, từ đó mở rộng cơ sở nhu cầu và tính thanh khoản.
Trang này có thể chứa nội dung của bên thứ ba, được cung cấp chỉ nhằm mục đích thông tin (không phải là tuyên bố/bảo đảm) và không được coi là sự chứng thực cho quan điểm của Gate hoặc là lời khuyên về tài chính hoặc chuyên môn. Xem Tuyên bố từ chối trách nhiệm để biết chi tiết.
Phân tích nghịch cảnh Ethereum: Cơ hội và thách thức dưới sự mất cân bằng cung cầu
Phân tích lý thuyết ba đĩa về hiệu suất gần đây của Ethereum
Hiệu suất gần đây của Ethereum khiến người ta cảm thấy khó hiểu. Mặc dù các yếu tố cơ bản về công nghệ và nhà phát triển vẫn mạnh mẽ, nhưng phản ứng của thị trường lại không như mong đợi. Hãy cùng chúng tôi phân tích hiện tượng này từ hai góc độ cung và cầu.
Phân tích phía cầu của Ethereum
Nhu cầu của Ethereum có thể được chia thành hai yếu tố lớn là nội sinh và bên ngoài.
Các yếu tố nội sinh chủ yếu chỉ những ứng dụng mới được định giá bằng ETH do sự tiến bộ công nghệ của Ethereum mang lại, như cơn sốt ICO năm 2017 và cơn sốt DeFi năm 2020/2021. Thị trường bò đợt này ban đầu hy vọng vào L2 và Restaking sẽ trở thành động lực chính, nhưng thực tế chứng minh rằng những ứng dụng mới này khó có thể kích thích sự tăng trưởng bùng nổ. Hệ sinh thái L2 và chuỗi chính có sự trùng lặp cao, khó mang lại gia tăng đáng kể; trong khi PointFi và Restaking mặc dù đã khóa một phần ETH, nhưng không tạo ra khối lượng tài sản mới định giá bằng ETH. Khác với các dự án YFI, CRV, COMP ở vòng trước, hiện tại các dự án restaking lớn như Eigen, Rez, Ethfi đều chọn định giá bằng USDT trên sàn giao dịch, thay vì định giá bằng ETH trên chuỗi. Trong trường hợp này, sự cần thiết của người dùng nắm giữ ETH giảm đi đáng kể.
Ngoài ra, hiệu ứng của cơ chế đốt ETH do EIP1559 mang lại cũng không như mong đợi. Khi một lượng lớn giao dịch chuyển sang L2, lượng đốt trên chuỗi chính giảm mạnh,进一步削弱了对ETH的需求.
Về các yếu tố bên ngoài, môi trường vĩ mô đã chuyển từ đợt nới lỏng trước đó sang đợt thắt chặt hiện tại. Về đầu tư của các tổ chức, đợt trước chỉ cho phép mua vào quỹ tín thác Grayscale, trong khi đợt này ETF có thể vào ra. Kể từ khi ETF được mở trong một tháng qua, dòng tiền ròng đã rút ra 140.83K, chủ yếu đến từ Grayscale. Điều này trái ngược hoàn toàn với dòng tiền ròng liên tục vào Bitcoin ETF, phản ánh rằng cả nhà đầu tư cũ và mới của ETH đều đang chốt lời qua ETF.
Phân tích cung bên Ethereum
Ethereum về bản chất là một tài sản chia cổ tức, bất kể trong thời kỳ POW hay POS, áp lực bán chủ yếu đến từ việc sản xuất mới. Tuy nhiên, sau khi chuyển đổi sang POS, cấu trúc chi phí sản xuất đã thay đổi một cách căn bản.
Trong thời kỳ POW (trước ngày 15 tháng 9 năm 2022), chi phí để thợ mỏ nhận được ETH bao gồm chi phí cố định (như đầu tư máy đào) và chi phí gia tăng (như tiền điện, phí lưu trữ, v.v.). Những chi phí này được tính bằng tiền pháp định và thuộc về chi phí chìm không thể thu hồi. Khi giá ETH thấp hơn chi phí nhận được, thợ mỏ sẽ chọn ngừng bán, từ đó cung cấp hỗ trợ cho giá ETH. Khi sự cạnh tranh trong việc khai thác gia tăng và chi phí tăng cao, cơ chế này còn liên tục nâng cao mức giá đáy của ETH.
Tuy nhiên, sau khi chuyển đổi sang POS (sau ngày 15 tháng 9 năm 2022), cơ chế này đã hoàn toàn thay đổi. Các xác thực đã thay thế cho thợ mỏ, và việc stake ETH có thể mang lại lợi nhuận. Chi phí của các xác thực (như phí máy chủ) gần như có thể bỏ qua, trong khi đó, người stake hầu như không có chi phí nào ngoài chi phí cơ hội. Điều này có nghĩa là không còn tồn tại "giá tắt máy", người stake có thể liên tục bán ETH mà không cần lo lắng về vấn đề chi phí. Ngay cả khi chúng ta giả định rằng giá vào của người stake là giá trung bình của vòng trước, cơ chế này cũng không thể nâng cao mức giá đáy của ETH như thời kỳ POW.
Bài học lịch sử và triển vọng tương lai
Nguồn gốc của cuộc khủng hoảng hiện tại của Ethereum có thể được truy nguyên về cuối thời kỳ ICO năm 2018. Khi đó, nhiều dự án đã bán tháo ETH một cách hỗn loạn, dẫn đến giá giảm xuống dưới 100 đô la. Để tránh tình huống tương tự xảy ra lần nữa, cộng đồng Ethereum đã thực hiện một loạt các biện pháp, bao gồm nhấn mạnh lộ trình, dẫn dắt câu chuyện và tính chính thống, đồng thời hình thành một "vòng lõi" gồm các nhà phát triển cốt lõi và VC.
Tuy nhiên, phương pháp này cũng mang đến những vấn đề mới:
Thêm vào đó, việc L2 làm giảm cơ chế đốt và áp lực bán chi phí thấp do POS mang lại đã cùng nhau dẫn đến tình trạng khó khăn hiện tại của Ethereum.
Tóm tắt kinh nghiệm
Tài sản chia cổ tức muốn ổn định lâu dài, cần xây dựng cấu trúc chi phí cố định và gia tăng tính bằng tiền pháp định, và theo đó, khi tính thanh khoản của tài sản tăng lên, liên tục nâng cao đường chi phí, từ đó nâng cao giới hạn giá của tài sản.
Giảm áp lực bán chỉ là chiến lược ngắn hạn, mục tiêu lâu dài nên là biến đồng tiền gốc thành tài sản định giá, để việc nắm giữ không còn hoàn toàn phụ thuộc vào mức tăng của đồng tiền gốc, từ đó mở rộng cơ sở nhu cầu và tính thanh khoản.